Debiti sovrani, urge un piano B

E così dopo la Grecia l’Irlanda e dopo l’Irlanda il Portogallo. Tutti e tre i paesi delle periferie settentrionali e meridionali d’Europa hanno dovuto, bon gré mal gré, ricorrere a un intervento finanziario di sostegno congiunto da parte della Unione Europea e del Fondo Monetario Internazionale. Circa 110 miliardi di euro alla Grecia (che nonostante questo non sfugge allo stillicidio di indiscrezioni sulla sua «tenuta», e persino ad ipotesi fantasiose su una sua possibile fuoriuscita dalla moneta unica). E poi 85 miliardi all’Irlanda e 78, ora, al Portogallo. I prestiti, non a buon mercato, sono erogati con dure condizioni: per la finanza pubblica, al di là delle restrizioni già in atto, ulteriori e cospicui tagli di spesa e aumenti di imposte. Il compito sarà politicamente ed economicamente più duro nei due paesi del Sud, colpiti da notevoli effetti recessivi. L’area dell’euro, mettendo in piedi in poco tempo meccanismi straordinari di sostegno non previsti dal Trattato ha mostrato un’apprezzabile capacità di reazione a una crisi improvvisa e (colpevolmente) inattesa, a prova della volontà di assicurare la sopravvivenza dell’euro. In via di principio, i prestiti dovrebbero consentire ai paesi mutuatari di compiere il risanamento senza essere esposti all’instabilità finanziaria: per indebitarsi a 10 anni, la Grecia dovrebbe oggi pagare tassi ben superiori al 15 per cento e Irlanda e Portogallo superiori al 10; di fatto si manifesterebbero difficoltà gravi per il rinnovo dei titoli in scadenza e per il finanziamento del nuovo disavanzo. In un quadro ideale, alla fine del periodo fissato per l’assistenza, il paese mutuatario, con un debito pubblico stabilizzato, sia pure a livelli elevati, e con i conti a posto (ossia con un sufficiente avanzo primario), sarebbe in grado di tornare ad approvvigionarsi sul mercato, restituendo i prestiti contratti.
Ma questo programma è a rischio, a motivo di possibili contraddizioni e conflitti d’interesse fra creditori e debitori. Nel caso della Grecia, e così potrebbe essere anche nel caso del Portogallo, si manifestano incertezza e dubbi sulla sostenibilità, e pertanto sulla fattibilità, del programma di aggiustamento entro i tempi previsti. La necessaria durezza delle condizioni suscita problemi sia economici, a causa degli effetti recessivi, sia politici, di affaticamento fiscale, tanto maggiore quanto più iniqua è la distribuzione del reddito e delle imposte. Ci si chiede dunque se gli squilibri accumulati potranno mai essere gestiti; se, in definitiva, il debitore sia solvibile, e non solo afflitto da problemi di liquidità, date le condizioni in cui si trova.
Se lo chiedono nei paesi creditori non solo gli esponenti di movimenti populisti e tendenzialmente antieuropei, ma anche, come in Germania, rappresentanti di partiti al governo, i quali ritengono che una “ristrutturazione” del debito dei paesi in difficoltà sia inevitabile, e in definitiva desiderabile onde accollare una parte dei costi anche ai creditori privati: laddove per ristrutturazione si intende un sostanzioso taglio del valore del debito da restituire alla scadenza, e dunque un evento di pur parziale insolvenza.
Questo gossip su un argomento di tanta delicatezza (che meriterebbe studio silenzioso) produce danni e, a motivo degli effetti deleteri sui tassi d’interesse, avvicina l’esito paventato. Come prova, quanto è avvenuto venerdì pomeriggio: “Der Spiegel”, non a caso organo di informazione tedesco, ha scritto che la Grecia stava valutando la possibilità di uscire dalla moneta unica. Finimondo, euro a picco in pochi minuti, grande rincorsa dei governi dell’Eurozona a smentire questa eventualità, e voci di riunioni d’emergenza tra i ministri del Tesoro in Lussemburgo. E poi inevitabile, rituale «grande apprensione» per la riapertura dei mercati, questa mattina.
In realtà i debitori hanno un argomento potente per evitare l’onta dell’insolvenza e il prezzo di un’esclusione dal mercato per almeno qualche anno. Non stiamo parlando di paesi finanziariamente isolati e sottosviluppati, ma di economie avanzate di un’area a moneta unica, le quali, pur se piccole, hanno un elevato grado di connessione finanziaria diretta e indiretta con gli altri paesi dell’area. I costi di un’insolvenza non sarebbero limitati al debitore che la dichiara, ma riguarderebbero, in misura difficilmente valutabile, anche i creditori e le loro banche.
Si noterà che tanto hanno esplicitamente dichiarato due membri dell’esecutivo della Banca Centrale Europea, in dura replica a politici e ad analisti che auspicavano o prevedevano provvedimenti di ristrutturazione. Queste preoccupazioni dei creditori rafforzano di fatto la posizione dei debitori, consapevoli che la minaccia di interruzione dei finanziamenti potrebbe non realizzarsi.
Forse un piano B, di ristrutturazione ordinata e volontaria, è stato studiato, e tanto si deve sperare. Per ora registriamo solo una cacofonia di voci, pregiudizievole che destabilizza i mercati. Il disegno del nuovo Meccanismo Europeo di Stabilità, in vigore dal 2013, non migliora la situazione. La duplice previsione, che tutti i titoli pubblici emessi dopo il giugno di quell’anno dovranno contenere clausole di azione collettiva per agevolarne una eventuale ristrutturazione e che i diritti dei creditori privati (detentori dei titoli) saranno postergati a quelli dei prestiti erogati dalla nuova istituzione, provocherà al tempo stesso un aumento del costo del debito per i paesi meno affidabili e una segmentazione del mercato dei titoli. Gli investitori sono pregati di tenere le cinture allacciate.